Zjevná dominance největších společností na akciových trzích výrazně na úkor menších a středně velkých společností započala pandemií v roce 2020. Ačkoli se tedy tato síla technologických gigantů v poslední době připisuje především mánii kolem umělé inteligence (AI), v počátcích byl důvod jiný. Situaci na akciovém trhu komentuje analytik ze společnosti BHS Timur Barotov.
V roce 2020 nouzové likviditní programy na oživení ekonomické aktivity a velmi příznivá měnová politika v kombinaci s makroekonomickou nejistotou vytvořily ideální prostředí pro růst těch největších společností. Investoři je vnímali jako bezpečný přístav uprostřed rozbouřeného oceánu. Až v průběhu minulého roku po propadu akcií v roce 2022 se kormidla ujala AI. Vše to započalo se zpřístupněním chatovacího softwaru ChatGPT v listopadu 2022.
„V minulém roce se tak téměř veškeré dění točilo kolem sedmi největších společností. Málokdo však tuší, že situace se s koncentrovaností akciových trhů v letošním roce ještě prohloubila,“ uvádí Barotov.
Na počátku letošního roku 10 největších titulů tvořilo 34,1 % kapitalizace indexu S&P 500. Nyní je to necelých 38 % a do konce roku se tímto tempem koncentrace pravděpodobně zvýší nad 40 %. Deset největších společností v USA by mohlo reprezentovat více než 40 % hodnoty 500 největších amerických veřejně obchodovaných společností, jež reprezentují 80 % ekonomiky USA.
Desíti největšími společnostmi na americkém trhu jsou nyní v sestupném pořadí: vývojář software Microsoft (3,17 bilionů USD), výrobce iPhonů Apple (2,87 bilionů USD), výrobce čipů a procesorů Nvidia (2,55 bilionů USD), provozovatel služeb Google a YouTube – Alphabet (2,15 bilionů USD), zásilkový řetězec Amazon (1,88 bilionů USD), provozovatel Facebooku a Instagramu Meta (1,18 bilionů USD), nejslavnější investiční správce pod správou Warrena Buffetta Berkshire Hathaway (0,88 bilionů USD), výrobce léčiv Eli Lilly (0,77 bilionů USD), vývojář a poskytovatel telekomunikačních sítí Broadcom (0,65 bilionů USD) a největší americká banka JPMorgan Chase (0,57 bilionů USD).
Od počátku roku nejvýrazněji rostly společnosti Nvidia (+116 %), Eli Lilly (+37 %) a Meta (+35 %). Naopak společnosti, které této skupině na růstu přidaly méně byly Apple (+1 %), Berkshire Hathaway (+12 %), nebo JPMorgan Chase (+14 %).
Dohromady tato skupina 10 největších společností představuje hodnotu ve výši 16,67 bilionů USD (neboli 37,7% podíl indexu S&P 500). Na počátku roku 2024 jejich hodnota činila 13,29 bilionů USD (neboli 34,1% podíl indexu S&P 500). V letošním roce tak akciové trhy rostly především díky růstu této skupiny akcií.
„Tato míra koncentrace akciových trhů je na historické poměry extrémní a minimálně za posledních několik desetiletí se jedná o nevídaný jev. Srovnatelně silná koncentrace největších 10 % společností v indexu na akciových trzích panovala pouze v letech 1927 a 2000,“ říká Barotov.
Je velká koncentrace problém?
Velká koncentrace může na trzích způsobit čtyři hlavní problémy.
1. Historická korelace koncentrace s valuačním cyklem
Historicky koncentrace na americkém akciovém trhu spolehlivě korelovala s oceněním akcií v rámci asi 30letého cyklu, kdy akcie mají tendenci v první polovině cyklu růst a ve druhé polovině poté klesat v reálných číslech. Jeden takový cyklus skončil v roce 2008–2009, čímž započal nový cyklus, v němž se nacházíme dnes.
Pokud má být historie posledních 100 let vzorcem pro budoucí vývoj, pak by měl v dalších několika letech přijít zlom ve vývoji, který přinese pro druhou polovinu cyklu typickou ztracenou dekádu. Během tohoto období obyčejně akciové trhy reálně generují reálnou ztrátu v průměru asi 60 %.
„Pokud tedy investor nenakoupil na samotném vrcholu a neprodal na minimech, pak samozřejmě jeho ztráty tak vysoké nebyly. Navíc během obou polovin cyklu akciové trhy kmitaly, tedy střednědobým obchodováním se daly generovat zisky i v období ztracených dekád. Jak vysoká koncentrace, tak i historicky vysoké valuace (30letý cyklus) na současných trzích napovídají, že riziko ztracené dekády je zvýšené v dalších 10–15 letech,“ říká Barotov.
Problém s touto úvahou je podle Barotova v tom, že nikdo přesně neví, kde je vrchol, tedy kdy se tedy spustí ztrátová fáze a také to, že historický vývoj se nemusí nutně opakovat.
2. Trhy nevypovídají o skutečném stavu ekonomiky
Ačkoli to, že index největších společností v USA S&P 500 vyrostl za poslední 4 roky asi o 40 % po odečtení inflace, může znít optimisticky, nemusí to v současném stavu být dobrým ukazatelem tamní ekonomiky. Když jsou hlavními tahouny ty největší společnosti, lze snadno zapomenout na to, že středně velké a menší společnosti nemusely v daném období růst vůbec.
Například index menších společností Russell 2000 vyrostl za poslední 4 roky po inflaci pouze o nižší jednotky procent. To je velký kontrast v porovnání se 40% růstem S&P 500. Nelze tedy v těchto letech projektovat úspěch akciových trhů na skutečnou ekonomiku. Zdravý a trvalý ekonomický růst totiž začíná zespod, tedy menšími společnostmi, které zaměstnávají většinu americké zaměstnané populace.
3. Vysoké valuace
Vysoké valuace na akciových trzích korelují výrazně s vysokou koncentrací a současná situace není výjimkou. Akciové trhy jsou jako celek na historické poměry drahé. Například poměr zisků k tržní kapitalizace velkých a středně velkých společností v indexu S&P 500 se nyní pohybuje v rozmezí 30-60 bodů.
„Historicky je normálnější rozpětí 15–35 bodů. Vysoké valuace snižují potenciální dlouhodobý výnos investice, neboť ty nejlepší scénáře vývoje dané společnosti jsou již zohledněny v ceně aktiva,“ uvádí Barotov.
4. Zranitelnost trhů
Pokud pouze 10 společností bude tvořit 40 % indexu S&P 500 a tato skupina je zodpovědná za drtivou většinu růstu indexu, pak pokud se této skupině akcií nebude z jakéhokoli důvodu dařit, může to mít velmi negativní dopad na celkový trh. Například obchodní válka s Čínou, zpomalující ekonomický růst, střízlivění AI mánie nebo snižující se sazby mohou být katalyzátory pro rotaci investorů pryč z této skupiny největších společností. Existují ale i scénáře ve kterých rotace pryč z této skupiny společností indexu neuškodí. Je to scénář, ve kterém peníze budou proudit z větších do menších společností. K tomu je ale zapotřebí nižších úrokových sazeb a silný ekonomický růst.
„Ve shrnutí se nyní zdá být pasivní investování do celkového váženého indexu jako neatraktivní. Lepší volbou mohou být opomenuté menší společnosti, případně rovnovážný index S&P 500, který silně nenadvažuje vetší společnosti. V době, kdy jsou ocenění amerických společností takto vysoké stojí také za zmínku investice do rozvojových trhů, které jsou výrazně levnější než ty americké. Obvykle když byl rozdíl v ocenění vyvinutých a rozvojových ekonomik tak hluboký jako je dnes, stálo za to diverzifikovat portfolio směrem k rozvojovým ekonomikám,“ dodává Barotov.